十年回顾：十问家电以旧换新补贴政策（二）

接上篇：十年回顾：十问家电以旧换新补贴政策（一）

3）节能惠民：招标确定企业及产品型号并进入推广名录。

财政部先后多批次公布节能惠民工程各品类推广目录，包括生产企业以及型号，只有名录范围内的企业销售符合要求的型号产品才能获得节能惠民补贴。“节能惠民”工程对现行1、2级能效定频空调产品进行补贴，对1级能效产品给予500—850元补贴，给予2级能效产品300—650元补贴。跟据财政部统计，空调节能惠民工程自2009年6月1日起截止到2009年年底共推广高能效定频空调420万台，大大推动了高能效空调的普及。

根据奥维咨询的统计，在2012年6月1日-2013年5月31日，新一轮家电节能惠民政策实施期内，中国空调市场的高效节能空调（一二级能效空调产品）销售比重，从正式实施初期的23.4%快速上升至实施末期的71.2%。

而从发改委公布的“第三批节能产品惠民工程高能效空调推广目录”看，其中25个空调企业共有1655款定频产品中标，其中1级能效空调为806款，占比48.7%，而2级能效空调产品占比51.3%。

表：第三批节能产品惠民工程一级能空调效占比约一半

数据来源：发改委，天风证券研究所

表：补贴政策部分受益上市公司

数据来源：发改委，财政部，天风证券研究所

4）此外，以顺威股份、东方电热等为代表的一系列公司原本在产业链中话语权偏弱，借助家电下乡及以旧换新政策期红利，在2012年前后密集实现上市。

受益于家电刺激政策，一些原本在产业链中溢价能力偏弱的上游零部件公司，因业绩增长较快，符合了A股上市条件，在2011-2012年出现了一批上游零部件公司获得上市资格，但又由于政策退出之后的业绩增速下降，目前已有不少企业发生了主业变更（如原来的华声股份卖壳）或多元化探索（例如，天银机电、和盛新材、康盛股份等）。

表：2012年前后上市的家电零部件企业

数据来源：WIND，天风证券研究所

第三问：政府财政需要支出多少规模？

整体来看，家电下乡政策持续时间最长、补贴金额力度最大，节能惠民政策金额最小，且仅限单价高于均价的高能效产品，范围较小。整体财政规模支出水平根据时间长度以及力度大小在数百亿元人民币规模不等，主要由财政部结算。

表：各政策补贴情况一览

数据来源：财政部，天风证券研究所

从各补贴政策参与部委情况看，家电下乡、以旧换新政策以商务部为主导，节能惠民政策由工信部、发改委、商务部共同参与。其中财政主要由中央财政为主，地方省级财政为辅，根据财政部印发的《家电下乡补贴资金管理办法》，中央财政负担80%，省级财政负担20%。

图 家电刺激政策以及财政支出情况

资料来源：工信部，财政部，商务部，天风证券研究所整理

在全国性的政策退出后，北京和重庆等地方城市延续出台了地方性的节能惠民政策，但在补贴的力度上和此前有所差别。

2013年重庆市政府财政预算安排15.6亿元兑现汽车惠农、家电惠民政策。

根据市商务委此前统计，2011年9月1日-2012年2月29日实施的京版高效节能家电促销试点政策，全市29家零售企业共销售5类高效节能家电102.2万台，销售额约40亿元，售出的家电价格平均在3500元/台以上。按照10%平均补贴力度估算，2011年9月开始的半年内约补贴资金4亿元；结合北京市财政局2017年决算报告公布用于落实节能减排商品促消费政策以及旅游、跨境电商等费用48.5亿元，我们预计北京市每年用于家电节能补贴财政投入超过10亿元。

表：后续地方性节能惠民政策

资料来源：政府网站，天风证券研究所整理

第四问：补贴以什么方式兑现？

直接补贴（财政部门消费者）：家电下乡、以旧换新

间接补贴（政府向节能产品推广企业进行补贴）：节能惠民

家电下乡和以旧换新政策的补贴方式是财政部门直接补贴消费者，消费者凭借相关证明材料向地方财政部门申报得到补贴。

图：家电下乡政策补贴方式

数据来源：《家电下乡补贴资金管理办法》，天风证券研究所

图：以旧换新政策补贴方式

数据来源：财政部，天风证券研究所

节能惠民政策则是间接补贴方式，由政府向节能产品推广企业进行补贴，而消费者是以企业承诺推广价格减去财政补助后所得价格购买节能产品。

图：以旧换新政策补贴方式

数据来源：财政部，天风证券研究所

家电下乡和以旧换新政策的骗补手段以假冒农民信息为主，参与者多为基层销售渠道。而节能惠民政策直接向企业补贴，骗补参与者多为企业，即通过伪造产品推广数目或私自提高销售价格来骗取补贴。

第五问：刺激政策对销量拉动如何？

2007-2013年的政策期内，其中09-12年几乎为以旧换新、节能惠民和家电下乡三大补贴同时作用的时期，其中节能惠民及以旧换新补贴可同时叠加，进一步放大政策补贴力度。此外，部分地方政府也出台配套补充政策叠加，对于销售需求提振明显。

以上海市为例，2009年6月29日，上海市发展改革委、市财政局、市经济信息化委、市商务委、市质量技监局等部门联合制定的上海市节能空调地方补贴政策正式出台。从2009年7月1日到2010年5月31日，在上海购买并安装符合一定条件的1级和2级能效节能空调（包括定频和变频空调），可获得上海市财政补贴。

表：上海市1.5匹定频空调补贴典型案例（第二轮节能惠民补贴退坡；单位：元）

数据来源：上海市财政局，中怡康，财政部，天风证券研究所

从保有量提振的角度看，由于保有量较低，农村家庭的空调、冰箱、洗衣机和彩电的保有量均实现快速提升。

需要注意的是，以旧换新类政策，由于并不局限于同类产品的以旧换新，允许诸如用一台回收的旧电视，获得抵扣资格去购买新空调，因此在同期阶段，我们观察到，在城镇家庭中保有量较低的空调快速提升；而保有量已经相对较高的冰洗产品，并未出现明显上升。

图：2006-2014年空调在城镇保有量快速上升（台/百户）

数据来源：国家统计局，天风证券研究所

图：2006-2014年各品类家电在农村保有量快速上升（台/百户）

数据来源：国家统计局，天风证券研究所

第六问：政策退出后影响如何？

在刺激政策期间，对于空调、冰箱、洗衣机的内销量均有明显的提振作用；而在2012-2013政策逐步退出以后，行业增速明显下台阶，但空调、洗衣机行业仍维持震荡增长，冰箱则开始出现了持续下滑的趋势。

图：家电刺激政策对销量拉动效果明显

数据来源：国家统计局，天风证券研究所

图：家电刺激政策对销量拉动效果明显

数据来源：国家统计局，天风证券研究所

第七问：家电企业欢迎产业刺激政策吗？

1）从企业反馈的角度看，产业刺激补贴政策确实在短时间内可以提振消费需求，拉动家电企业甚至产业链的收入增长。但另一方面，刺激政策无疑提前透支了部分中长期需求，尤其在政策红利期结束后容易造成行业波动。

2）家电补贴中企业因下属经销商监管不力，存在被认为是不规范的“骗补”行为，以及财政资金下发不及时，对上市公司业绩波动曾经造成一定的负面影响。

表：家电企业“骗补”相关事件

数据来源：财政部，商务部，WIND，天风证券研究所

3）从行业集中度来看，在刺激补贴期内行业集中度并未明显上升，而冰箱、空调品类甚至略有下降。我们认为，普惠性的补贴政策，尤其是家电下乡类政策，使得地方小企业难以被彻底淘汰出局，反而不利于龙头市占率的提升。而后期的新节能惠民政策，由于只针对高能效产品进行补贴，小企业在产品研发以及成本控制方面相对落后，大企业具有更强的优势，因此龙头企业从行业集中度角度考量，也在后续的政策反馈中，相对更认可节能类政策。

图：刺激补贴期内行业内销CR3集中度并未上升

数据来源：产业在线，天风证券研究所

4）以节能补贴为例，通过间接补贴的方式，会一定程度上占用上市公司的现金流和账期。通过企业先行垫付，政府再补贴的方式，如果补贴款项落实不到位，将带来一定的经营风险；另一方面，也降低了龙头企业的经营效率和周转效率。

表：三大白电收到节能惠民补贴情况（09年之前及12年后节能补贴为零）

数据来源：WIND，天风证券研究所

从对于公司净利率影响的角度看：

一方面，直接向消费者补贴的形式（如家电下乡、以旧换新）对于公司产品价格和净利率并没有直接的提升；此外，由于行业集中度并未明显变化，而家电下乡产品结构更倾向于中低端，我们认为，对于净利率的提升带动作用不明显。

另一方面，节能惠民补贴推出后显著地改善了产品结构（如前文所述，一级、二级能效空调占比大幅提升），在补贴期内通过政府补贴的形式体现出来；而在补贴期结束后，我们认为，随着产品均价恢复正常，产品结构的改善逐步体现在毛利率的改善，最终带动净利率的提升。

表：节能补贴对企业净利率提升幅度

数据来源：WIND，天风证券研究所

第八问：猜想——如果现在出刺激政策会如何？

假设在当前时点下推出新的刺激政策，我们认为若提前进行详细的企业征询，从政策引导性的角度看，行业话语权较大的龙头企业将更加欢迎高能效产品的结构性补贴政策。普惠型政策补贴不利于淘汰技术落后、规模较小的产能，反而不利于行业集中度的进一步提升；而针对高能效产品补贴，更有利于龙头企业充分发挥产业优势。

对于政策拉动带来的效果，则重点需要关注：

针对各品类的财政补贴力度，普惠式政策所涉及的财政支出总金额更高（如百分比、补贴上限以及针对不同能效等级的标准等）

补贴形式的落实情况（直接补贴还是间接补贴，以及补贴款项的实际落实）

而历史上，也曾通过提高能效标准的形式进行政策刺激。2015年初，发改委发布了《关于印发能效“领跑者”制度实施方案通知》。关键内容如下：

1）提出将在变频空调、电冰箱、滚筒洗衣机、平板电视等家电产品上首先实施该制度；

2）用能产品能效“领跑者”目录每年发布两次；

3）将制定激励政策，鼓励能效“领跑者”产品的技术研发、宣传和推广；

4）将根据具体情况，适时将能效“领跑者” 指标纳入能效标准指标体系。

图：四大家电的能效等级变化

数据来源：国家发改委，天风证券研究所

第九问：日本也曾推行过类似的家电补贴政策？

历史上，日本也曾经通过政策引导和刺激行业发展。自2009年5月15日开始，日本实施家电环保积分制度，也被称为绿色积分制度，2011年3月31日到期，补贴产品包括电视机、冰箱、空调共三类。

图：日本实施家电环比积分制度拉动家电销售

数据来源：日本经济产业省，天风证券研究所

家电环保积分补贴制度实施之后，大大刺激了电视、冰箱、空调等产品更新换代，促进了节能家电产品的热销。该制度实施期间，电视机、空调、冰箱产品的出货量得到大幅增长，三类家电产品合计销量增长幅度2009年为24%，2010年同比增幅则高达43%。

第十问：怎么看待补贴政策对短期股价的影响？

最早的“家电下乡”政策从2007年9月提出到12月试点政策正式出台落地，短期内对于二级市场股价均表现有明显提振。格力、美的、海尔等主要龙头公司相对于沪深300指数均有明显的超额收益表现。

表：“家电下乡”政策推行时间表

数据来源：财政部，天风证券研究所

图：2007年6月-2008年6月股价收益表现

数据来源：WIND，天风证券研究所

投资建议

我们认为，如果未来可能再次出现行业刺激政策，参考历史经验，基于当前的家电保有量、普及率以及财政补贴压力，则针对更新换代需求为主以及符合节能、绿色等产业升级方向，对整体财政压力较小的结构性政策概率更大，也更有利于行业未来的持续性增长。

相对来说，我们更为看好更新需求占比较大的品类（如冰箱、洗衣机、彩电等）。我们认为，当前家电产品普遍存在超龄服役的现象，而一旦推行比较有吸引力的补贴刺激政策，将提前出现较多的更新换代需求。

此外，我们认为家电行业仍然属于强者恒强的行业，最优秀的企业并不是完全依靠政策扶持和财政补贴形成的竞争优势。个股方面，建议积极关注龙头美的集团、青岛海尔、小天鹅A以及格力电器；彩电方面，建议积极关注海信电器、TCL电子（港）以及创维数码。

风险提示

政策推广不及预期、宏观经济增长不及预期、目标市场出现波动等

来源：雪球

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